CRIs que deram problema: Languiru

Fundos envolvidos: VGIA11

Breve descrição: CRA antecipando recebíveis agrícolas da cooperativa Languiru, que atua no Rio Grande do Sul. A empresa foi fortemente impactada pelo aumento de custos com insumos agrícolas e queda dos preços de venda de suínos e aves.

O que aconteceu: O mercado veio a saber da situação crítica da cooperativa por meio de uma carta direcionada a bancos credores pedindo um alongamento do prazo de pagamento. Só depois que a notícia se espalhou que os gestores comentaram a situação da empresa em Fato Relevante. No entanto, as dificuldades financeiras já eram de conhecimento de pessoas mais próximas do negócio. A seguir reproduzo integralmente a carta aos bancos credores:

CRIse nos FIIs de papel: Coteminas, uma reestruturação bem-feita

Fundos envolvidos: VCJR11, DEVA11 e PORD11

CRI Corporativo da Coteminas, uma empresa do segmento têxtil, que assim como outras empresas do segmento vem sofrendo com a concorrência com produtos que vem da China. No momento em que escrevo (abril/2023) o governo Lula desistiu de taxar importações vindas da China, mas a empresa Shein parece estar interessada em fechar acordo com a Coteminas para produção local, o que fez com que as ações da companhia subissem mais de 100% após a divulgação da notícia.

A parceria descrita acima deve melhorar bastante o resultado da empresa e reduzir o risco do CRI, no entanto, antes disso começaram a surgir notícias sobre a crise na empresa, o que obrigou as gestoras a se posicionarem. A seguir compartilho o posicionamento da Gestora Polo (PORD11) e posteriormente a minha opinião:

Por onde começar no mundo dos FIIs?

Irei iniciar justificando o porquê acredito que é melhor começar os investimentos em FIIs por fundos de papel e em seguida elencar argumentos para as duas outras possibilidades (fundos de tijolos e FOFs).

Começando por Fundos de Papel

Acredito que o investidor deva começar por fundos de papel por esta classe de ativos proporcionar um rendimento maior no curto prazo, e assim, como acontece na academia (sou do bonde da maromba), o importante no início é motivar a pessoa, para que ela não desista logo no começo. E nada melhor para isso do que entregar um rendimento bem acima do que ele estava acostumado, provavelmente na poupança.

Outros argumentos que pesam a favor do iniciante começar por fundos de papel:

- Facilidade de verificar se o fundo está caro ou barato;

- Menor volatilidade da cotação (geralmente).

O problema de se começar pela papelada é que é mais difícil de se compreender o funcionamento dos CRIs e suas garantias. Além do medo de estar emprestando dinheiro para empresas de menor porte ou até mesmo para outras pessoas físicas. Devido a esse medo inicial, o melhor é optar por fundos High Grade e ir aumentando o risco ao passo que for sendo capaz de diferenciar riscos e compreender garantias.

Todo FII tem seus defeitos #160: RZAG11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Empresta para produtores rurais, inclusive pessoa física, para minimizar esse risco os CRAs contam com a alienação fiduciária de terras;

1.2. Valor das terras é algo muito variável, ou seja, a cobertura das garantias pode ir muito além da dívida, como também pode ir muito abaixo;

1.3. Cotas custodiadas pelo Banco Genial, que na declaração de 2022 fez várias lambanças, dentre elas ter praticamente obrigado investidores a abrir conta no banco para ter acesso aos informes de rendimento, além de ter cometido erros no cálculo dos créditos em trânsito. Para conhecer minha blacklist de custodiantes acesse o link abaixo:

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/03/blacklist-custodiantes.html

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/02/como-nao-passar-raiva-na-declaracao-do.html

1.4. Concentração elevada de devedores, com a KPS agropecuária representando 43,4% do PL e a Atafona 22% e o restante do PL é pulverizado, mas na verdade são 3 produtores pessoa física

Todo FII tem seus defeitos #159: GCRA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Custodiante Singulare, não sei dizer se presta um bom serviço nos informes de rendimentos. Abaixo deixo a minha blacklist de custodiantes:

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/03/blacklist-custodiantes.html

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/02/como-nao-passar-raiva-na-declaracao-do.html

1.2. Taxa de performance de 20% sobre IPCA + Yield IMAB5 pode ser bem cara;

1.3. Mistura de indexadores, 61% em CDI e 39% em IPCA, prefiro eu mesmo calibrar a porcentagem de indexadores da minha carteira;

1.4. Custos de emissão acima de 3% para uma emissão 476;

1.5. Alguns CRAs com taxas muito baixas adquiridas no começo de 2021

Todo FII tem seus defeitos #158: DCRA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Gestão Devant é muito criticada pelas emissões consecutivas e forçadas em DEVA11, e parecem fazer o mesmo no FIAgro da casa, vide a última tentativa de captação, em que o preço da emissão era superior ao de mercado;

1.2. Carteira concentrada, as 5 principais operações representam mais de 2/3 do P/L

1.3. Necessita diversificar a carteira e possui dificuldade de captar recursos

1.4. Apenas 24,9% dos CRAs contam com alienação fiduciária de terras ou imóveis;

1.5. Taxa de performance sobre 100% do CDI.

Todo FII tem seus defeitos #157: RURA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Omissão dos devedores, dificultando a análise de risco do crédito, algo que seria imperdoável com outra gestão, mas como é o Itaú, o mercado da um voto confiança;

1.2. Taxa de performance de 20% sobre CDI + 1%, ou seja, uma segunda taxa de administração;

1.3. Vários CRAs com pagamento de juros trimestrais e semestrais

1.4. Ausência de uma DRE no Relatório Gerencial;

1.5. Objetivo de retorno abaixo do Spread médio atual do fundo (CDI + 4,30%) x CDI + 3 a 3,5%

2. Qualidades:

2.1. 91% das operações contam com garantias reais, uma porcentagem muito elevada se compararmos com os demais FIAgros

2.2. 26 devedores divididos em vários setores

2.3. Emissão com direito de preferência, mas sem sobras e montante adicional;

Todo FII tem seus defeitos #156: KNCA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Rentabilidade cai bastante devido ao ágio das cotas. Saindo de uma boa Taxa Média de CDI + 5,79% para CDI + 2,02% considerando o ágio e subtraindo a taxa de administração

1.2. Concentração elevada em poucos devedores, como a Rio Amambai Agroenergia, que representa aproximadamente 1/3 do PL. Esse ponto será mitigado com as emissões vindouras

1.3. Diminuição do ICMS sobre gasolina reduz a demanda por etanol, principal segmento financiado pelo fundo

1.4. A seguir o trecho de um relatório gerencial do fundo DCRA11: "(iii) não investe em ativos de usinas sucroalcooleiras (cana-de-açúcar) que é um setor bastante cíclico, historicamente mais suscetível à fraudes e que possui margens comprimidas"

https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=366218&flnk

2. Qualidades:

2.1. Direito de preferência nas emissões, mas sem sobras e montante adicional;

2.2. Sem taxa de performance;

2.3. Confiança do grupo Kinea, algo muito importante em um mercado novo e riscos desconhecidos;

Todo FII tem seus defeitos #155: VCRA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Baixa diversificação de devedores, com os 2 mais relevantes representando quase 60% do PL. Esse defeito/risco será minimizado com a segunda emissão, que pretende triplicar o tamanho do fundo

1.2. Ruídos negativos quanto a Usina Coruripe (10% do PL), mas dando uma pesquisa na mídia não encontrei nada a respeito. Entretanto, num passado não muito longínquo a empresa parecia estar bem endividada. Esse é um dos CRAs que não contam com garantias reais

https://istoe.com.br/usina-coruripe-renegocia-r-19-bilhao-em-dividas/

1.3. Diminuição do ICMS sobre a gasolina pressiona pra baixo os preços do etanol, fazendo com que algumas usinas migrassem a produção para açúcar e não sei dizer se as usinas financiadas pelo fundo possuem tal flexibilidade.

https://www.moneytimes.com.br/usinas-jogaram-a-toalha-com-o-etanol-e-nao-correrao-mais-atras-da-competicao-com-a-gasolina/

1.4. Aparentemente apenas o CRA da Raça Agro (15% do PL) está no segmento de Revenda, que em relatórios gerenciais de outros FIAgros é considerado como o mais seguro, devido pulverização de devedores;

1.5. CRA BB Fuels Palmas financia um ramo desconhecido para o mercado: uma usina termoelétrica a base de biocombustível (óleo de Palma). Algo que minimiza os riscos é que usinas assim são importantes para Roraima, já que o estado não está interligado ao sistema elétrico do restante do país

2. Qualidades:

2.1. Gestor tem feito um excelente trabalho em VCJR11, FII de crédito da casa;

2.2. Parceria com a DATAGRO, empresa de consultoria agrícola com décadas de experiência;

Todo FII tem seus defeitos #145: PLCR11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Custodiante Genial, que na declaração de imposto de renda de 2022 fez uma grande lambança na entrega dos informes de rendimentos. Sendo que muitos investidores tiveram que criar conta no Banco para terem acesso aos informes. A seguir minha blacklist de custodiantes e dicas para não passar raiva com a declaração:

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/03/blacklist-custodiantes.html

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/02/como-nao-passar-raiva-na-declaracao-do.html

1.2. Lentidão na alocação alguns anos atrás quando acompanhava mais de perto esse fundo. E aparentemente o problema continua, já que o fundo se encontra com 8% em caixa mesmo não tendo emissão a algum tempo;

1.3. Taxa Média no IPCA sempre deixou a desejar, atualmente está em 6,10%, enquanto as NTN-B são negociadas próximo a 5,8%;

1.4. Tabela de CRIs não ordenada pelo montante investido, dificultando a análise dos principais CRIs;

1.5. Carrega CRIs com prêmios horríveis, como o CRI Rede D’Or, que representa 5,13% do PL e possui remuneração de apenas IPCA + 3,88%, além de outros. Certamente esse foi um CRI adquirido em uma época diferente, mas mesmo assim deve ter sido uma compra com spread sobre os títulos públicos muito apertados, ainda mais se descontarmos os 1,2% a.a. da taxa de administração

Todo FII tem seus defeitos #144: APTO11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Se diz um fundo residencial, mas na verdade está comprando unidades hoteleiras. Enquanto um é extremamente especulativo, o outro remete a segurança e estabilidade;

1.2. Não me agrada essa mistura de crédito e tijolo, prefiro eu mesmo balancear a quantidade na minha carteira;

1.3. Ausência de um guidance de alocação em crédito e tijolo. O relatório gerencial informa que o fundo possui liberdade para oscilar entre 0 e 100%, tanto em crédito, quanto imóveis, mas seria bom ter um norte, ao menos para o médio prazo;

1.4. Taxa de administração cara (1,5% a.a.);

1.5. Redução da taxa de administração para 0,1%. Em algum momento essa taxa voltará ao normal, impactando os rendimentos;

1.6. 12% do ativo são CRIs Gafisa, construtora em dificuldade financeira. Mesmo que haja alienação fiduciária, uma eventual quebra da empresa traria muita dor de cabeça ao cotista.

Todo FII tem seus defeitos #141: KCRE11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Não considero um índice de cobertura de 1,00x no Mezanino como algo saudável, esse valor significa que não há gordura alguma e talvez as séries subordinadas não estejam recebendo integralmente as parcelas

1.2. Garantias residências são muito mais susceptíveis a judicialização em caso de alienação (tomar o imóvel dado em garantia);

1.3. Demora no repasse da inflação, já que considera os índices de 2 e 3 meses anteriores

1.4. Utilização de alavancagem via compromissadas, que tem custo em CDI, em um fundo exclusivamente IPCA, algo que pode gerar descasamentos negativos (ou positivos). No momento em que escrevo (CDI alto e deflação), o impacto deve estar sendo negativo;

1.5. Não há informações quanto a porcentagem de imóveis performados dados em garantias. Acredito que o percentual seja bem elevado, mas seria uma boa informação a ser acrescentada;

1.6. Não há coobrigação TOTAL da Creditas quanto aos créditos vendidos, ou seja, ela não se responsabiliza pelos créditos vendidos. Apesar do sistema de subordinação criar um alinhamento, o que não significa que a empresa possa empurrar créditos podres para os CRIs

Todo FII tem seus defeitos #140: PORD11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Custodiante Oliveira Trust consta na minha Blacklist pela dor de cabeça que me deu em UBSR11 (atual RECR11). A seguir deixo essa lista e algumas dicas para não passar raiva na declaração:

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/03/blacklist-custodiantes.html

https://fiica-esperto.blogspot.com/2022/02/como-nao-passar-raiva-na-declaracao-do.html

1.2. Do jeito que está escrito no relatório gerencial da a entender que a Taxa de performance é sobre apenas o Yield do IMA-B, ao invés de IPCA + Yield (Contribuição do usuário Hauer do ClubeFII)

1.3. Investimentos em FIIs representam 6% do PL e caixa 9%, mesmo passado bastante tempo desde a última emissão, reduzindo o potencial de ganho do fundo;

1.4. CRI Arena MRV, o principal ativo do fundo com quase 8% do PL, não conta com alienação fiduciária e está relacionado um clube de futebol (Atlético-MG) e como deve ser de conhecimento de muitos, times de futebol no Brasil possuem um desequilíbrio financeiro gigantesco, gastando muito mais do que arrecadam e com pouca visão de longo prazo

1.5. Sem informações quanto ao LTV dos CRIs;

1.6. Ausência de meios para avaliar a saúde financeira dos CRI Pulverizados. Na verdade, não há informação alguma sobre tais CRIs, nem mesmo localização, qual a garantia (loteamentos ou imóveis), inadimplência, etc.

1.7. CRI Alphaville, 5% do PL, não conta com alienação fiduciária e se trata de uma empresa listada em bolsa com prejuízos recorrentes e patrimônio líquido negativo

https://www.fundamentus.com.br/detalhes.php?papel=avll3

1.8. Em 2021 o fundo chegou a estar com 7% do PL em um CRI Pré-fixado de 10% a.a., sendo que a inflação já beirava os 9% e os juros futuros ultrapassavam os 10%. Tal CRI ainda se encontra na carteira, mas com uma porcentagem bem menor. (Contribuição do usuário Hauer do ClubeFII)

1.9. Já realizou emissão abaixo do VP e com altas taxas de emissão (Contribuição do usuário Hauer do ClubeFII).

Todo FII tem seus defeitos #139: GAME11

1. Defeitos/riscos:

1.1. Relatório Gerencial não consta uma informação primordial para os cotistas: a Taxa Média dos CRIs. Tal informação deve ser omitida porque está muito baixa, vide os vários CRIs com taxas magras e o gestor ressaltando que está girando ativos para aumentar a taxa média do fundo;

1.2. Custódia pelo Banco Daycoval, empresa que não conheço como é o serviço prestado na entrega dos informes de rendimentos;

1.3. Possui CRIs excessivamente High Grade, como o CRI Vitacon, que conta com quase 10% do PL e não possui uma remuneração muito boa (CDI + 2,33%), que após taxas de administração sobra um prêmio muito pequeno para o cotista

1.4. Vários CRIs com prêmio inferior a 6%, taxa que não considero muito atraente;

1.5. Possui algumas posições concentradas, mas como se trata de um fundo High Grade isso gera menos problemas;

1.6. Não considero o trabalho do gestor no outro FII da casa (GALG11) como positivo, pois se trata de um fundo de tijolos com contratos atípicos em que a renda está estagnada a quase 2 anos.

Todo FII tem seus defeitos #138: NCRA11

1. Defeitos/riscos:

1.1. CRAs com pagamento trimestrais, semestrais e anuais fazem com que os rendimentos sejam irregulares;

1.2. Apenas 21% dos CRAs contam com garantias reais, ou seja, alienação fiduciária de imóveis ou terras. Infelizmente esse é um problema crônico da indústria de FIAgros atualmente. Como o fundo é pequeno essa porcentagem pode mudar bastante com novas emissões, tanto pra mais, quanto pra menos;

1.3. Cessão de Recebíveis com Razão pouco acima do Saldo Devedor, geralmente 110% ou 115%, ou seja, pouca gordura de cobertura dos CRAs. Importante ressaltar que em outros fundos essa porcentagem é similar e ainda estou aprendendo sobre o funcionamento CRA Pulverizados. Logo, ainda não posso “cravar” que essa seja uma porcentagem alta ou baixa, independente disso, não permitir um acompanhamento mensal pelo cotista pode ser considerado outro defeito

1.4. Alta concentração em poucos CRAs. O fundo é pequeno, então esse problema pode ser facilmente resolvido com uma ou duas emissões e o gestor já deixou claro que tem a intenção de limitar a concentração a 5% do PL

Todo FII tem seus defeitos #137: VCRI11

1. Defeitos/riscos:

1.1. 4% do PL investido em outros fundos imobiliários, que sequer são citados no relatório gerencial

1.2. Gestão Vinci em alguns momentos demonstrou muita pressa em realizar novas emissões;

1.3. Fundo negociado abaixo do VP e a Vinci já fez emissões abaixo do VP, como por exemplo, em VISC11 (2 vezes);

1.4. CRI Casa & Vídeo: não conta com alienação fiduciária e o devedor é uma varejista, setor que frequentemente empresas pequenas, médias e até mesmo grandes entram em falência;

1.5. IPO do fundo aconteceu em maio/2022 e o fundo carrega CRIs com taxas bem aquém para o cenário atual, como CRI Direcional (IPCA + 5,5%), CRI CHP (IPCA + 6,2%), CRI Cassol (IPCA + 5,5%), dentre outros.