Segmentos dos CRIs: Residencial

Residencial / Incorporação Vertical / Real Estate

Os CRIs que financiam projetos residenciais e de incorporação vertical são os mais frequentemente encontrados nos fundos de papel da atualidade, vou falar dos 2 e do segmento de Real Estate em um único tópico porque possuem muitas semelhanças e podem se sobrepor. Por exemplo, quando um gestor classifica um CRI como sendo residencial pode estar falando tanto de um empreendimento horizontal (condomínio), como de um projeto vertical (prédio). E quando classifica como Real Estate pode ser ainda mais abrangente, podendo ser um projeto tanto horizontal, quanto vertical, voltado para residências ou não.

Daqui em diante irei utilizar o segmento residencial para me referir tanto a projetos residenciais horizontais, como verticais, utilizando incorporação vertical apenas quando for necessário segregar os 2 tipos.

Além disso, CRIs residenciais aparecem em todo tipo de fundo de papel, dos Ultra High Grade até os Ultra High Yield, para facilitar a exposição das características vou dividir em 2 grupos, Residenciais High Grade e Residenciais High Yield.

Residenciais High Grade

Nesse subgrupo estão os projetos residenciais incorporados/construídos (incorporadora faz o projeto do empreendimento, vende e às vezes constrói também, construtora apenas constrói, apesar de ser muito comum se referir a incorporadoras como construtoras) por empresas de grande porte, algumas delas listadas em bolsa.

Identificar esse subgrupo é fácil para quem tem familiaridade com as empresas de construção da bolsa, mas quem não tem essa familiaridade pode identificar pela taxa dos CRIs, que é muito abaixo dos residenciais high yield.

A principal garantia nesses CRIs é o balanço da empresa, mas também é muito comum terem alienação fiduciária. Via de regra são CRIs muito tranquilos, por isso não irei me alongar nesse subgrupo.

O recorte abaixo do relatório gerencial do fundo PLCR11 traz 3 CRIs que considero como sendo Residenciais High Grade, a exceção é o CRI Embraed, que considero estar no meio do caminho, um Middle Risk, tanto pela taxa de CDI + 4%, quanto por ser uma empresa não tão conhecida como as outras.

Fonte: https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=532548

Residenciais High Yield

A principal característica que define um CRI como sendo residencial high yield é a empresa por trás do projeto, geralmente uma empresa com atuação regional, atuando em uma ou poucas cidades. Outra característica que contribui para serem operações High Yield é a cidade onde está sendo construído o condomínio/prédio, quase sempre uma cidade do interior. Não é uma regra, mas a maioria dos projetos financiados são incorporações verticais.

Fonte: https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=535924

O exemplo acima é de um fundo de papel bem arrojado (CACR11), um Ultra High Yield, mas como mencionado no subgrupo High Grade, há empresas financiadas que estão no meio do caminho, não são grandes incorporadoras, mas atuam em mais de uma cidade, inclusive nas capitais, a imagem abaixo é um exemplo desse caso.

Fonte: https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=544570

Outra forma de distinguir os projetos Middle Risk dos High Yield é o estágio em que as obras se encontram, no segundo caso é mais comum encontrar projetos em fase inicial de construção. Caso se trate de um fundo High Yield e não apresente dados sobre a evolução das obras fique com um pé atrás., quanto maior o risco, mais informação você deve exigir do gestor. Nesse sentido o fundo CACR11 se destaca, apresentando a evolução das obras e das vendas e o estágio em que a obra se encontra.

Fonte: https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=535924

Além da evolução das obras é importante acompanhar a evolução comercial, como os gestores apresentam apenas os dados do último mês, quando apresentam, de vez em quando você terá que abrir alguns relatórios gerenciais e analisar a evolução das vendas.

O exemplo da imagem acima, o CRI Parque no fundo CACR11, aparenta estar com dificuldades comerciais, vide que já se encontra concluído, mas não vendeu nem metade das unidades, algo preocupante, pois é comum que bons projetos tenham uma venda considerável já no lançamento. Acessando relatórios mais antigos constatei também que o nível de vendas se encontra estacionado em 44% a alguns meses.

Algo importante a se acompanhar nessa categoria são os custos de construção, caso haja uma alta muito expressiva do INCC o risco dessas operações sobe muito, pois, apesar das parcelas dos devedores pessoa física geralmente serem corrigidas pelo INCC, não quer dizer que o poder de compra da família subiu na mesma proporção, podendo aumentar o índice de distrato. Outro problema é que repassar os custos integralmente pode acarretar num público menor de potenciais compradores ou pessoas sem crédito suficiente para adquirir.

Correção Monetária Acruada e Cash Sweep

Uma característica importante nesse tipo de CRI é que muitos possuem amortização Cash Sweep (“varredura do dinheiro”), ou seja, são eventos com grande entrada de dinheiro para a empresa financiada, que é utilizado para acelerar a amortização do CRI. Nos CRIs residenciais essa entrada de dinheiro acontece quando a construtora passa o financiamento para o banco. Esse grande fluxo de amortização é benéfico para os cotista porque faz com que haja uma aceleração na liberação de correção monetária acruada nesses CRIs.

Observe no gráfico abaixo como os rendimentos do fundo CACR11 aumentaram consideravelmente após começarem a receber a correção monetária que estava acruada nos CRIs.

Fonte: https://www.fundsexplorer.com.br/funds/cacr11

Casos que deram problema

Os casos de insucesso são raros se formos comparar com a quantidade de CRIs desse segmento. Isso acontece provavelmente porque o brasileiro valoriza muito ter uma casa própria, de forma que essas prestações são uma das últimas a serem inadimplidas, no entanto, nem todo mundo que está adquirindo unidades é para morar, há muitos especuladores comprando também.

Os únicos CRIs desse segmento que deram problema que me recordo se encontram no fundo MXRF11, que carrega alguns imóveis residenciais alienados de CRIs do extinto XP Gaia (XPGA11), após a fusão dos 2 fundos. Inclusive vocês podem conferir a presença dos imóveis nos relatórios gerenciais do ativo.

Fonte: https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=543211

Ter um imóvel parado no patrimônio do fundo a anos é algo ruim, entretanto, o insucesso comercial não é o principal risco desse tipo de fundo, o pior caso é quando acontece um estouro de orçamento de obra. Nesse caso os investidores do CRI podem acabar ficando com um canteiro de obra ao fim dos imbróglios judiciais.