Como analisar um FII de papel

1. Características básicas que você deve identificar

1.1. Tipo:

1.1.1. Corporativo: Verifique o segmento financiado e o tamanho das empresas

1.1.2. Pulverizado: Verifique a porcentagem por subordinação (Sênior / Mezanino / Subordinada); a porcentagem de projetos performados ou em desenvolvimento; a porcentagem em loteamento ou Multipropriedade.

1.2. Indexador:

1.2.1. Inflação: rendimento imprevisível (da para se estimar o mínimo), mas ao menos vc tem uma rentabilidade acima da inflação

1.2.2. CDI: rendimentos bem mais constantes e previsíveis, no entanto, você corre o risco de obter uma rentabilidade líquida negativa

1.2.3. Mix: Mistura Inflação e CDI

1.3. Risco/remuneração:

1.3.1. High Grade: CRIs corporativos de empresas grandes e famosas, principal garantia é o baixo risco de crédito da empresa

1.3.2. Middle Risk: CRIs corporativos de empresas médias, geralmente pouco conhecidas. Por não ter um risco de crédito tão bom, ter garantias reais é imprescindível.

1.3.3. High Yield: CRIs pulverizados ou CRIs corporativos de empresas pequenas. Risco de crédito bem inferior aos 2 acima, mas apresentam o maior pacote de garantias

2. Verificar se as taxas de administração são condizentes. Para FIIs CRI pulverizado acredito que até uns 1,20% a.a. esteja bom, para FIIs middle risk até 1,00% a.a. e para FIIs High Grade entre 0,6% a.a. e 0,80% a.a., se os prêmios dos CRIs forem muito baixos não dá para ter uma taxa de ADM elevada.

3. Taxa de performance: pessoalmente eu acho que não faz o menor sentido taxa de performance por renda recorrente, mas sou voto vencido. O ideal seria verificar se a taxa de performance faz sentido, mas caso faça isso irá excluir ótimos FIIs de papel. Nesse ponto vale mencionar o RECR11, que não cobra taxa de performance, o que lhe permite ter rendimentos de High Yield sendo Middle Risk.

Uma forma de verificar se as taxas são muito abusivas é fazer a relação despesas/receitas, o ideal é até 15%, mas tem FIIs por aí com relações de 20% ou até 30%.

4. O que ver no Relatório Gerencial:

4.1. High Grade: Risco de calote é quase zero, então apenas veja os CRIs e prêmios

4.2. Middle Risk: Antes de investir leia a descrição dos CRIs mais relevantes e se os prêmios fazem sentido. Não exige tanto acompanhamento, apenas após emissões para verificar como ficou a carteira

4.3. High Yield: Exige acompanhamento mensal, daí é muito útil que haja uma tabela contendo as principais informações, sendo a Razão PMT a mais importante

5. Garantias: exija garantia real (alienação fiduciária) e fuja de garantia com debêntures, já vi muitos indo pro saco e deixando investidores chupando o dedo, felizmente é raro ter CRIs com essa garantia. Tenho um post exclusivo para falar das garantias de CRIs pulverizados.

6. Verificar se possui “empréstimos de pai pra filho”: CRIs com taxas ridículas (CDI + 1,50% ou 110% CDI, por exemplo). A depender da quantidade é critério eliminatório, pois após a taxa da gestora sobra nada para o cotista. Considero um completo desalinhamento e desrespeito com os investidores do fundo. Além de ser grande o risco da gestora ter feito isso para encher linguiça e completar a alocação logo. Os melhores exemplos são SADI11 e BICR11

7. FIIs de papel comprando outros FIIs de papel: além de diminuir a rentabilidade do cotista, na maioria das vezes é desespero para alocar rápido (VRTA11 e HABT11) após pressão dos cotistas. A combinação desse item com o item acima também é muito grave, e é bem comum, já que KNCR11 é um FII muito líquido.

Há alguns fundos que sabem fazer bom uso da compra de FIIs de papel para trade, como IRDM11, HSAF11 e BCRI11. No entanto, caso os trades cessem ou fiquem escassos, o ideal seria voltar para o investimento direto em CRIs.

8. Histórico de Default: Se possível verifique se já houve casos de calotes, isso pode ser um pouco difícil, a seguir alguns que tenho conhecimento: MXRF11 teve vários ao incorporar o XPGA11, VRTA11 teve alguns e FEXC11 tinha CRI da PDG que viraram pó.

9. Yields mínimos para rendimentos regulares (abaixo desse valor considero melhor esperar um ponto de entrada):

12.1. High Grade: Só compensam caso compre abaixo do VP

12.2. Middle Risk: >0,80% a.m.

12.3. High Yield: 1,10 a 1,30% a.m.

12.4. Desenvolvimento: >20% a.a.

10. Minha opinião sobre FIIs de papel HG: na minha carteira não entram. FIIs de papel já não tem crescimento de valor patrimonial, daí não te entrega renda também, aí ferrou né.

11. Originação própria ou aquisição de CRIs no secundário?

Fundos que originam seus próprios CRIs possuem um maior conhecimento das operações e melhor comunicação com os devedores. Geralmente conseguem taxas melhores, já que a quantidade de intermediários é menor, mas costumam ter uma alocação mais lenta do que os FIIs que compram no mercado.

Um ótimo exemplo é o MCCI11 da Mauá, que graças a diminuição de intermediários que a originação própria proporciona, permite entregar um rendimento de Middle Risk sendo High Grade.

12. FII de papel se compra próximo ao VP. Por um tempo em 2020/2021 fazia sentido comprar bem acima do VP devido aos rendimentos extremamente altos e múltiplas emissões a vista, mas em situações normais é furada

13. LTV (Loan to Value): Relação do Saldo Devedor pelas Garantias dos CRIs

13.1. Um LTV de 50% indica que a dívida representa metade dos imóveis dados em garantia;

13.2. Quanto menor, melhor. Quanto mais HG o CRI, maior tende a ser o LTV, pois como é menos arriscado, demanda menos garantias;

13.3. Para CRIs HG da pra aceitar LTVs de 80% ou até sem garantia real, para Middle Risk o LTV geralmente fica entre 60 e 80%, já em CRI High Yield o LTV deve ficar de preferência abaixo de 50%;

13.4. Esteja ciente de que garantias podem ser superestimadas ou perderem valor ao longo dos anos.

14. Modo de distribuição da Correção Monetária (CM)

14.1. Lucro Contábil: Gestor não espera o pagamento pelos devedores do CRI para realizar a distribuição dos rendimentos, desde que haja caixa para tal. Em termos mais técnicos poderíamos dizer que a distribuição é feita a partir do fato gerador (reajuste do Saldo Devedor).

O lado positivo desse modelo é que não precisa esperar o recebimento efetivo dos recursos, o que permite ter rendimentos bem expressivos e uma melhor previsibilidade de quando vai vir rendimentos gordos.

O grande ponto negativo dessa modalidade é que caso haja algum evento bem adverso (Default e consequentemente não recebimento caixa dessa CM), os rendimentos serão impactados, já que o fundo distribuiu algo que efetivamente não recebeu. Até o momento não vivenciei situação parecida, então não consigo dar muitos detalhes das consequências.

14.2. Lucro Caixa: Considera somente o valor efetivamente recebido para realizar a distribuição de rendimentos. Como há CRIs que possuem carência de amortização de Principal + CM ou que a periodicidade não é mensal, ocorre a acumulação de CM, que é a famosa Acruagem de CM.

Uma prática muito comum para reconhecer o lucro e poder distribuir a CM acumulada é vender e recomprar o CRI para outro FII, muitas vezes da própria gestora. Por exemplo, o fundo XPTO11 comprou o CRI A por R$10MM, após alguns meses de CM acruada o saldo devedor do fundo foi para R$11MM, então vende o CRI para outro fundo e realizar o lucro de R$1MM e em seguida recompra o CRI por R$11MM.

O principal ponto positivo dessa modalidade é que ela é mais certinha, apesar de que com os rolos de giro de CRI não deve estar tendo muita diferença para os fundos que utilizam o Lucro Contábil.

Os pontos negativos são a espera para receber a CM; ocultação de uma operação que pode não estar indo tão bem, pois pagar somente os juros é fácil; aumento do VP do fundo, o que acarreta em mais taxas de administração; risco de esperar meses pela CM e ter ela diluída em emissões; falta de previsibilidade de quando vai receber a CM; pouca transparência sobre o montante acumulado.

14.3. Qual dos 2 é o melhor? Eu prefiro o primeiro, não somente pelas distribuições mais gordas, mas principalmente porque gestores costumam acumular CM e fazer giro de carteira pouco antes de emissões para distribuírem montantes relevantes e chamar atenção. Além do risco de ter CM acruada diluída.

14.4. Como saber qual a modalidade do meu fundo?

Nem todos as gestoras deixam claro qual o modo de distribuição no Relatório Gerencial, nesses casos procure por essa informação no fórum do ClubeFII ou pergunte diretamente ao RI. Já lhes adianto que todos os fundos administrados pelo BTG seguem o regime Caixa.